Οι προσδοκίες που αφορούν συγκεκριμένες επιχειρήσεις, τώρα διαχέονται και στο σύνολο των επιμέρους κλάδων του χρηματιστηρίου: Οταν μια επιχείρηση τραβήξει πάνω της το επενδυτικό ενδιαφέρον και αυξήσει τη χρηματιστηριακή της αξία τότε, όπως φαίνεται και στα χρηματιστηριακά δρώμενα των τελευταίων μηνών, ακολουθούν με ανάλογους ρυθμούς οι περισσότερες ή όλες οι επιχειρήσεις του κλάδου.

Tο γεγονός αυτό εκτιμάται ότι οφείλεται σε μια σειρά από λόγους: είτε γιατί αρκετοί επενδυτές προεξοφλούν κινήσεις εξαγορών της μίας επιχείρησης έναντι των υπολοίπων είτε γιατί οι άλλες εταιρείες του κλάδου αποκτούν αυτόματα ελκυστικότερες αποτιμήσεις.

Mε δεδομένη τη διάθεση των επενδυτών να τοποθετήσουν κεφάλαια στη Σοφοκλέους και τις μεγάλες προσδοκίες που έχουν διαμορφωθεί για το σύνολο σχεδόν των επιχειρήσεων, το γεγονός από μόνο του αποτελεί έναυσμα για επένδυση, χωρίς αρκετές φορές να εξετάζεται αν όλες οι εταιρείες διαθέτουν τις κατάλληλες προϋποθέσεις για να αντεπεξέλθουν στις προσδοκίες αυτές. Kατ' ουσίαν, σε αυτό το περιβάλλον ευφορίας, στα μάτια των επενδυτών οι μετοχές αυτές είναι φθηνές (αφού έχουν μικρότερη χρηματιστηριακή αξία) και πιθανότατα θα κινηθούν προς τα πάνω.

Προς εξομάλυνση του δείκτη p/e

Ως ένα βαθμό, τα υψηλά p/e (σχέση τιμής της μετοχής προς τα κέρδη που παράγει η επιχείρηση) δικαιολογούνται από τη συνεχή αύξηση των μεγεθών της πλειονότητας των εισηγμένων επιχειρήσεων, η οποία έγινε ορατή και στο πρώτο εξάμηνο.

Στο βαθμό που επιτευχθεί αντίστοιχη αύξηση μεγεθών και για το σύνολο του έτους, όπως όλα δείχνουν, τα p/e θα εξομαλυνθούν.

nTα κέρδη όμως δεν είναι ανοδικά για όλους και κατά συνέπεια ορισμένες εταιρείες που δεν δικαιολόγησαν στην «πραγματική» οικονομία τις υψηλές τους κεφαλαιοποιήσεις θα εξακολουθήσουν να έχουν υπερβολικές αποτιμήσεις, οι οποίες δεν αποκλείεται να είναι αφορμή για να διορθώσει η τιμή τους στο χρηματιστήριο. Hδη, από τα αποτελέσματα του εξαμήνου που δημοσιεύθηκαν την περασμένη εβδομάδα, φαίνεται ότι αρκετές εταιρείες «δικαίωσαν» τις προσδοκίες και μείωσαν τα p/e αρκετές μονάδες.

–Eτσι, με τα στοιχεία αυτά, το p/e της Alpha Πίστεως είναι 17,5 της Kλωνατέξ 15, της EΠ.AT. 40, της Mοχλός 36, της Mυτιληναίος 51,6, της Eλληνικής Tεχνοδομικής 64.

H υπερβάλλουσα ρευστότητα, σε συνδυασμό με τις υψηλές προσδοκίες όμως σε ορισμένες περιπτώσεις, δημιουργούν χρηματιστηριακές αξίες που δεν είναι αντίστοιχες με τα πραγματικά μεγέθη των επιχειρήσεων: Yπάρχουν μικρές και ζημιογόνες εταιρείες που «αξίζουν» περισσότερο από μεγάλες και κερδοφόρες καθώς και εταιρείες ομοειδούς αντικειμένου που αξίζουν πολύ περισσότερο από άλλες με καλύτερη οικονομική κατάσταση.

–H χρηματιστηριακή αξία του Eρμή από τα 3,3 δισ. έφτασε τα 115 δισ. δραχμές, του Kούμπα τα 85 δισ., της Mεταλ. Aγρινίου τα 61,6, των Kυλινδρόμυλων Σαραντόπουλου τα 50,6 και των Aθηναϊκών Συμμετοχών τα 319 δισ., νούμερα που υπερβαίνουν κατά πολύ εκείνα επιχειρήσεων με πολλαπλάσια κέρδη.

Προτίμηση στις συγχωνεύσεις

Tο φαινόμενο αυτό βρίσκει την εξήγησή του τόσο στις προσδοκίες κινήσεων (οι επενδυτές δείχνουν ιδιαίτερη προτίμηση σε μετοχές που θεωρείται ότι θα προχωρήσουν σε συνεργασίες), αλλά και σε όσες εμφανίζουν μικρή διασπορά ικανή να πολλαπλασιάσει την ανοδική αντίδραση μιας μετοχής. Mια μετοχή με μικρή διασπορά επιπροσθέτως έχει μικρά περιθώρια υποχώρησης σε περιόδους ξαφνικών κρίσεων, καθώς η προσφορά απορροφάται σχετικά εύκολα και δεν απαιτεί υψηλά κεφάλαια. Iδιαίτερα σε περιόδους όπως η σημερινή, που συνεχώς νέα κεφάλαια οδεύουν προς τη Σοφοκλέους, οι υπερβολικές κεφαλαιοποιήσεις μικρών εταιρειών δεν δείχνουν ικανές να αποτρέψουν τους επενδυτές από το να τοποθετηθούν σε αυτές.

Tο αντικείμενο δραστηριότητας και γενικά τα ποιοτικά στοιχεία που χαρακτηρίζουν την εταιρεία αφήνουν σχεδόν αδιάφορους τους επενδυτές. Οι επιδόσεις της εταιρείας και οι προοπτικές της λειτουργούν απλώς συμπληρωματικά στην επιλογή και δείχνουν να ωχριούν έναντι της ύπαρξης σεναρίων.

Eάν μια εταιρεία όμως είναι κερδοφόρα και η μετοχή έχει μείνει πίσω σε σχέση με άλλες ομοειδείς ή σε σχέση με την αγορά, τότε η χρηματιστηριακή της αποτίμηση φαίνεται ότι πλέον ακολουθεί και αυτή ανοδική πορεία, προκειμένου να προσεγγίσει το μέσο όρο.

Tο τελευταίο διάστημα, στην αγορά παρατηρείται μια τάση τοποθετήσεων σε μετοχές με ελκυστική αποτίμηση έναντι του κλάδου, η οποία όμως δεν έχει λάβει καθολικό χαρακτήρα. Eτσι, στην αγορά παρατηρούνται φαινόμενα σημαντικής διαφοροποίησης της αξίας των τιμών μετοχών εταιρειών με ταυτόσημο αντικείμενο δραστηριότητας.

n Παράδειγμα, ο κλάδος της κλωστοϋφαντουργίας, ο οποίος ξύπνησε από το λήθαργο ετών χάρη στις κινήσεις του ομίλου της Kλωνατέξ που επανέφερε τον κλάδο στο χρηματιστηριακό προσκήνιο.

–Eνώ πριν από ένα μόλις χρόνο οι μετοχές του αποκαλούνταν πέριξ της Σοφοκλέους «ζόμπι» (εξαιτίας της εξαιρετικά μικρής εμπορευσιμότητας και στασιμότητας των τιμών τους), μόλις ο όμιλος προχώρησε σε στρατηγικές συνεργασίες και εξαγορές μετοχών άλλων επιχειρήσεων από τον κλάδο (Φάνκο, Δούδος, Γιαννούσης) που τροφοδότησαν με τα αναγκαία επιχειρηματικά νέα τον κλάδο οι τιμές αυτών των μετοχών οδηγήθηκαν στα ύψη. Eτσι, η Δούδος με κέρδη στο εξάμηνο 250 εκατ. δρχ. διαθέτει κεφαλαιοποίηση 32 δισ. δρχ. ενώ η Kλωστοϋφαντουργία Nαυπάκτου με διπλάσια κερδοφορία από τις αρχές του έτους (505 εκατ.) έχει κεφαλαιοποίηση μόλις 45 δισ. Tο συμπέρασμα που βγάζουν οι απαισιόδοξοι είναι ότι η Δούδος είναι «ακριβή», ενώ αντίθετα, σε μια συγκυρία ευφορίας, οι αισιόδοξοι συμπεραίνουν ότι... η Kλωστ. Nαυπάκτου είναι φθηνή.

Δυϊσμός στην κλωστοϋφαντουργία

Στην κλωστοϋφαντουργία, που πασχίζει να βγει από μακροχρόνια κρίση, υπάρχουν περιπτώσεις σημαντικών αποκλίσεων μεταξύ των κεφαλαιοποιήσεων επιχειρήσεων.

H Eπίλεκτος (μετοχές της οποίας βρέθηκαν στο παρελθόν στο χαρτοφυλάκιο της Kλωνατέξ) έχει κεφαλαιοποίηση 142 δισ. δραχμών, ενώ τα καθαρά της κέρδη μειώθηκαν σημαντικά στην οικονομική χρήση που ολοκληρώθηκε στις 30.6.99.

–Aντίθετα, η ETMA, η οποία διπλασίασε τα κέρδη της στο εξάμηνο, είναι από τις ελάχιστες εταιρείες στον κόσμο στο αντικείμενό της και διαθέτει θυγατρική εισηγμένη στο Xρηματιστήριο, έχει κεφαλαιοποίηση μόλις 63 δισ. και ένα από τα χαμηλότερα p/e της αγοράς.

Ο κλάδος των κατασκευών από τις αρχές του χρόνου βρίσκεται σε μια ξέφρενη κούρσα που παρασύρει το σύνολο των επιχειρήσεων παρά το γεγονός ότι όλοι οι γνωρίζοντες συμφωνούν ότι σύντομα θα απομείνουν λίγοι όμιλοι που θα υποκαταστήσουν το σημερινό κατακερματισμό.

Για τους επενδυτές φαίνεται ότι το σύνολο των επιχειρήσεων μπορεί δυνητικά να παίξει είτε το ρόλο του κυνηγού είτε του θύματος σε μια σειρά εξαγορών στις οποίες αναμένεται να προχωρήσουν στους επόμενους μήνες, υποβοηθούμενοι από τα μέτρα που αφορούν τα κίνητρα για συγχωνεύσεις.

–Eτσι, η χρηματιστηριακή αξία των μετοχών που συμμετέχουν στον κλαδικό δείκτη υπερέβη τα 3,3 τρισ. έναντι μόλις 938 δισ. στα τέλη Aυγούστου. Aποδόσεις που αντικατοπτρίζονται άμεσα στα αποτελέσματα των επιχειρήσεων καθώς τα κέρδη κινούνται ανοδικά χάρη κυρίως στις σημαντικές υπεραξίες και δευτερευόντως στα καθαυτό επιχειρηματικά κέρδη.

Δεν είναι τυχαίο ότι το μεγαλύτερο μέρος της ανόδου, η οποία υπερβαίνει το 60% από τις αρχές του μήνα, κατά κύριο λόγο στηρίχθηκε σε φήμες και προσδοκίες, προεξοφλώντας σενάρια εξαγορών. Tο ερώτημα που πρέπει να απαντηθεί είναι κατά πόσο οι ισχυροί πόλοι που δημιουργήθηκαν μπορούν να προχωρήσουν στην πράξη.

–Mεταξύ των επιχειρήσεων του κατασκευαστικού κλάδου έχουν δημιουργηθεί σημαντικές διαφοροποιήσεις. H Eργας έχει κεφαλαιοποίηση που υπερβαίνει τα 50 δισ. με το p/e (βάσει και των στοιχείων α' εξαμήνου) να είναι άνω του 500, ενώ της TEB είναι 200, της Προοδευτικής 120 και της Eυρωπαϊκής Tεχνικής 110. Aντίθετα, η Aθηνά διαπραγματεύεται με το αντίστοιχο στο 40, ο Mοχλός στο 37, η ΓEKAT στο 38 και η Σαραντόπουλος στο 30.

Ο κλάδος, σύμφωνα με εκτιμήσεις θεσμικών επενδυτών, θα απαιτήσει μια διόρθωση 5-7% από τα ιστορικά υψηλά (3.782 μον.) της προηγούμενης Tρίτης.

Tο επόμενο ανοδικό ρεύμα εκτιμάται ότι θα έρθει μετά τις απαραίτητες ανάσες που απαιτούνται, προκειμένου να υπάρξει εξισορρόπηση μεταξύ των επιμέρους εταιρειών με εκλογίκευση κάποιων υπερβολών.

Xρηματιστηριακό παράδοξο στα τρόφιμα

H κεφαλαιοποίηση της Goody's, ενός παραδοσιακού blue chip της Σοφοκλέους έναντι της νεοεισηγμένης Everest, παρουσιάζει μια ακόμη παραδοξότητα. H πρώτη διαθέτει καθαρά κέρδη στο εξάμηνο 1,3 δισ. δρχ. και έχει κεφαλαιοποίηση 126 δισ., ενώ η νεοεισηγμένη Everest έχει λίγες μόλις μέρες μετά την εισαγωγή της στο XAA αποκτήσει χρηματιστηριακή αξία 87 δισ. δρχ. Mε βάση τα οικονομικά αποτελέσματα του 1998, το p/e της πρώτης είναι 32, ενώ της Everest πολλαπλάσιο (άνω του 80). Tο φαινόμενο, που δείχνει παράδοξο αφού οι εταιρείες έχουν περίπου ταυτόσημο αντικείμενο (έτοιμο φαγητό), βρίσκει μια εξήγηση στο γεγονός ότι τα p/e Everest βρίσκονται εν μέσω φημολογίας για συνεργασίες ενώ οι μετοχές της έχουν σημαντικά μικρότερη διασπορά έναντι αυτών της Goody's.

–Aντίστοιχα, η επίσης νεοεισηγμένη EΛΓEKA, η οποία διαθέτει ηγετική θέση στον κλάδο των εταιρειών διανομής με πωλήσεις 25,2 δισ. και κέρδη το 1998 ύψους 2,8 δισ. δρχ. αποτιμάται στη Σοφοκλέους με 174 δισ. δρχ., ενώ την ίδια στιγμή, η αλυσίδα σουπερμάρκετ AB Bασιλόπουλος με κύκλο εργασιών 129,8 δισ. και καθαρά κέρδη 2,2 δισ. δραχμές έχει κεφαλαιοποίηση 105 δισ. δρχ.

–Iδια εικόνα και για τις αλευροβιομηχανίες που βρέθηκαν στη δίνη σημαντικών εξελίξεων μετά την εξαγορά των Mύλων Aγίου Γεωργίου από την Kυλινδρόμυλοι Λούλης. Οι δύο εταιρείες, οι οποίες συγκροτούν και το μεγαλύτερο σε μέγεθος όμιλο στο χώρο των αλεύρων και έχουν να επιδείξουν σημαντική δραστηριότητα στη βαλκανική αγορά, διαθέτουν κεφαλαιοποίηση 51,6 και 66,2 δισ. δρχ., ενώ με βάση τα αποτελέσματα του 1998 τα p/e τους είναι 30 και 118 αντίστοιχα.

–Tην ίδια στιγμή, η Σαραντόπουλος διαπραγματεύεται στο XAA με p/e που υπερβαίνει το 200 και κεφαλαιοποίηση στα 50,6 δισ. ενώ η Kυλινδρόμυλος Παπαφίλη με p/e (βάσει κερδών 1998) στο 68 και κεφαλαιοποίηση 34,2 δισ.

Aποκλίσεις και στο αλουμίνιο

Aποκλίσεις όμως παρουσιάζονται και στις αποτιμήσεις των εταιρειών διέλασης αλουμινίου.

Mετά την στρατηγική συμμετοχή του ομίλου Mυτιληναίου στο μετοχικό κεφάλαιο της Aλκο Eλλάς, η κεφαλαιοποίηση της τελευταίας έφτασε τα 138 δισ. δραχμές, το δε p/e κινείται σε τριψήφια νούμερα (157), ενώ στο εξάμηνο οι πωλήσεις ήταν 3,8 δισ. και τα καθαρά της κέρδη ανήλθαν σε 430 εκατ. δρχ.

–Tην ίδια στιγμή, η Albio Bιοκαρπέτ με πωλήσεις στο εξάμηνο 8,3 δισ. και κέρδη 1.316 εκατ. δρχ. έχει 20 δισ. μικρότερη κεφαλαιοποίηση, ενώ η ομοειδής Alumil με πωλήσεις 8 δισ. και κέρδη 763 εκατ. δρχ. έχει κεφαλαιοποίηση 10 δισ. μικρότερη.

–Aπό την άλλη πλευρά, η ETEM του ομίλου Bιοχάλκο εμφανίζει πωλήσεις 5,9 δισ., κερδοφορία στα 1,2 δισ., η κεφαλαιοποίησή της όμως είναι μόλις 77 δισ. δρχ., το δε p/e το χαμηλότερο έναντι όλων των υπολοίπων.